I processi di fusione, acquisizione e vendita (M&A) sono intrinsecamente periodi di stress per gli stakeholder su entrambi i fronti del tavolo negoziale. Ad aggiungere un ulteriore livello di complessità a queste discussioni è la clausola di earnout, uno strumento contrattuale progettato per riconciliare le differenze sul prezzo dell’operazione collegando parte del compenso alla performance futura. Sebbene gli earnout possano essere fondamentali per unire le parti, influenzano significativamente l’esito finanziario finale per i venditori, i fondatori o i dipendenti chiave, rendendo essenziali un’attenta preparazione e negoziazione.
Un earnout è fondamentalmente una disposizione all’interno di un contratto di M&A, più spesso il Contratto di Compravendita di Partecipazioni (SPA – Share Purchase Agreement), che stabilisce un compenso aggiuntivo per le parti venditrici se l’azienda acquisita raggiunge specifici obiettivi di performance post-acquisizione. Questo meccanismo si rivela particolarmente utile quando acquirenti e venditori sono in disaccordo sulle proiezioni di performance finanziaria dell’azienda target o sui ritorni attesi per gli azionisti. Rendendo una parte del pagamento contingente ai risultati futuri, gli earnout sono frequentemente impiegati in settori ad alta crescita dove la previsione di ricavi e utili comporta un’incertezza intrinseca. I dati suggeriscono che questo approccio sia abbastanza comune, con circa il 40% delle operazioni che presentano una qualche forma di earnout, spesso relativo a persone chiave piuttosto che solo all’entità aziendale.
Le specifiche su come funziona un earnout sono codificate all’interno dello SPA. Questo documento legale chiarisce variabili cruciali che possono differire significativamente da un’operazione all’altra. Gli elementi chiave includono la struttura del pagamento – potrebbe essere un importo fisso (es. 1 milione di euro se i ricavi raggiungono 100 milioni di euro post-closing) o impiegare un meccanismo a incremento progressivo (“ratchet”, es. 100 euro aggiuntivi per ogni 1.000 euro guadagnati oltre un obiettivo), potendo portare a pagamenti sostanziali in caso di sovraperformance. I pagamenti stessi possono essere strutturati in contanti, azioni (equity) o una combinazione dei due. Il periodo di earnout è tipicamente a medio termine, comunemente compreso tra uno e cinque anni, durante i quali devono essere raggiunti gli obiettivi finanziari; se i pagamenti sono scaglionati, gli importi o le percentuali necessitano di una documentazione dettagliata. Le metriche di performance sono centrali, solitamente focalizzate su ricavi o utili/profitti (come l’EBITDA), sebbene possano essere utilizzate congiuntamente anche metriche operative, come la crescita del valore medio del cliente. Anche le considerazioni fiscali sono vitali; in molte giurisdizioni come il Regno Unito, gli earnout sono spesso tassati come plusvalenze (capital gains), potenzialmente idonei a specifiche agevolazioni, ma la consulenza professionale è cruciale.
I vantaggi strategici dell’utilizzo degli earnout sono chiari. Forniscono un meccanismo prezioso per colmare i divari nelle aspettative di valutazione tra acquirente e venditore, agevolando le negoziazioni. Sebbene entrambe le parti mirino al successo dell’azienda acquisita, un earnout allinea più strettamente le motivazioni, fornendo ai venditori incentivi e ricompense se le loro previsioni ottimistiche si dimostrano corrette. Gli earnout fungono anche da strumento di mitigazione del rischio: gli acquirenti riducono il rischio di pagare eccessivamente sulla base di proiezioni incerte, mentre i venditori sono protetti dal rischio di ricevere un pagamento inferiore se l’azienda prospera dopo l’acquisizione. Inoltre, offrono flessibilità nella strutturazione dell’operazione, consentendo di personalizzare i termini attorno a metriche concordate che riflettono specifici obiettivi aziendali.
Tuttavia, gli earnout non sono esenti da sfide e rischi significativi. La chiarezza nello SPA è fondamentale riguardo allo scopo e alla misurazione degli obiettivi, specialmente per quanto riguarda le implicazioni fiscali. Se le metriche sembrano legate alla performance individuale o alla permanenza in azienda piuttosto che ai puri risultati aziendali, le autorità fiscali potrebbero classificare i pagamenti come reddito (tassato a aliquote più elevate) anziché come plusvalenze. I venditori, in particolare, devono assicurarsi che lo SPA definisca chiaramente la natura dei pagamenti.
Disaccordi sorgono frequentemente sulla scelta delle metriche di performance – con una tendenza recente, notata dallo studio legale Goodwin, che mostra una crescente dipendenza dall’EBITDA rispetto ai ricavi – e sui metodi di misurazione. La performance futura imprevedibile introduce incertezza, e i venditori dovrebbero vigilare contro interpretazioni contabili che potrebbero deprimere artificialmente i risultati al di sotto delle soglie di earnout; specificare l’aderenza ai principi GAAP o IFRS nello SPA può mitigare questo rischio. Anche l’integrazione operativa pone delle sfide, poiché i cambiamenti apportati dall’acquirente potrebbero influenzare la capacità di raggiungere gli obiettivi. I venditori potrebbero richiedere un controllo operativo per influenzare i risultati, ma ciò può interferire con i piani di integrazione più ampi dell’acquirente se non gestito con attenzione. Infine, il disallineamento culturale tra l’azienda acquisita e l’acquirente, a volte insito nel colmare il divario tra “le rosee previsioni del venditore e il sano scetticismo dell’acquirente”, può ostacolare il successo. Stabilire un processo chiaro per risolvere le controversie durante la fase iniziale di negoziazione è quindi altamente consigliabile.
In conclusione, le clausole di earnout possono essere strumenti potenti per facilitare le transazioni M&A e risolvere le controversie sulla valutazione. Tuttavia, il loro potenziale di creare conflitti è sostanziale se non elaborate meticolosamente. Il successo dipende dal basare gli accordi su una documentazione accurata e inequivocabile all’interno dello SPA, definendo chiaramente metriche, tempistiche, calcoli e processi di risoluzione delle controversie come priorità. Adottare questi accorgimenti consente agli earnout di fornire un valore genuino a tutti gli stakeholder coinvolti nell’operazione.